文｜杨帆 遥远 危思安

美俄元首通话以来，俄乌停战谈判加速推进。就谈判前景而言，我们预计，从推动谈判到达成停火协议仍需时间，不宜低估谈判进程的复杂性，即使俄乌实现停战且美俄关系边际修复，俄罗斯“转向东方”的战略仍将长期推进。就潜在影响而言，欧洲方面，短期来看，俄乌和谈加速、政治动荡平息和关税政策相对克制三重因素下，影响欧元区经济与资产的政治与外交因素正迎来短期修复；但长期来看，欧洲产业竞争力疲弱问题难解，俄欧能源格局未必能回到从前，或影响其长期前景。大宗商品方面，若俄乌实现停战，俄罗斯金属、粮食出口有望实现恢复，带来供给变化，但能源出口恢复尚存较大变数。

▍谈判进展：俄乌停战谈判边际上加速推进，但从推动谈判到达成停火协议仍需时间。

美俄元首通话以来，俄乌停战谈判加速推进。我们预计，从推动谈判到达成停火协议仍需时间，不宜低估谈判进程的复杂性。原因在于，第一，从谈判进展来看，元首通话更多体现为意向性表态，实质谈判仍在前期接触阶段。第二，从谈判策略来看，当前和谈主要由美俄推动，或为特朗普促成和谈的施压手段，但冲突的解决仍需乌克兰及欧洲的参与。第三，从谈判目标来看，俄乌停战背后牵涉到乌克兰战后安全安排、对俄罗斯经济制裁是否解除、北约边界划定、美国在欧洲战略调整等诸多复杂问题，难以一蹴而就，或需一系列协议陆续实现。即使俄乌实现停战且美俄关系边际修复，俄罗斯“转向东方”的战略仍将长期推进。

▍欧洲形势：影响欧元区经济与资产的政治与外交因素正迎来短期修复，但欧洲多重长期问题难解。

短期来看，俄乌和谈加速、政治动荡平息和关税政策相对克制三重因素下，影响欧元区经济与资产的政治与外交因素正迎来短期修复。一是地缘风险方面，特朗普与俄乌元首分别会谈、美俄团队沙特接触，俄乌停战谈判将边际上加速推进，利好情绪修复。二是政治运行方面，法国此前政治动荡伴随近期预算案通过暂且平息，德国大选中预计民粹势力虽有抬头但难成气候，市场对于欧盟政治动荡的焦虑有所缓和。三是关税政策方面，特朗普近期实际的关税节奏较此前市场预期更为克制，我们预计“对等关税”更多或是针对欧盟具体行业，而非整体性关税，且有谈判空间。但中期来看，俄欧能源格局恢复至战前尚存较大变数，若美国希望欧盟加大购买美国能源力度，则欧洲能源成本未必能大幅下降。特别是长期来看，欧盟在内政、经济及地缘三大领域，仍有一系列长期问题前景尚不明朗，如困扰欧盟的民粹化、碎片化问题仍未解决；欧洲仍旧面临产业竞争力下滑的难题；随着美国对欧盟友战略调整，欧洲军费支出扩大或将进一步抬高欧元区融资成本。

▍大宗商品：若俄乌实现停战，俄罗斯金属、粮食出口有望实现恢复，带来供给变化，但能源出口恢复尚存较大变数。

俄乌冲突期间，美欧对俄罗斯实行全面制裁，导致俄罗斯商品出口出现不同程度下滑。展望后续，若俄乌和谈顺利推进，俄罗斯部分商品将重返国际市场。在能源领域，我们预计即使俄乌停战，俄罗斯对欧洲的能源供应能否全面恢复至战前格局仍有待观察，美国或更希望欧洲加大自美国的能源进口。在金属领域，此前美欧对俄制裁主要通过期货交割限制等方式对金属价格造成影响，若相关制裁解除，或对铜、铝、镍价格带来预期变化。在粮食领域，若俄乌实现停战，俄罗斯此前出于保供应、稳通胀而推出的谷物出口限制或将解除。

▍风险因素：

欧洲经济状况超预期恶化；俄乌地缘政治形势超预期恶化；全球地缘风险超预期上升。

本文节选自中信证券研究部已于2025年2月23日发布的《地缘冲突观察—如何解读俄乌和谈进程及其潜在影响？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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来源：中信证券研究