7月以来市场情绪高涨，融资余额不断增加、市场成交活跃度提升、主流指数走势相关性增强，都体现出一定的资金合力，大盘点位也顺势冲破3550点。近期对于情绪的催化主要来自于市场对于“反内卷”政策的预期，2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议及时提出“依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出”，为解决行业“内卷”问题指明方向。反内卷政策的实施，能够重建行业竞争秩序，促使企业从单纯的“卷价格”“卷规模”向“卷价值”“卷技术”转变，提升企业创新能力与核心竞争力，进而推动整个经济结构优化升级，为经济的高质量发展注入新动力。

十年前，也有类似于“反内卷”的供给侧改革，当年政策有效削减了目标行业的工业产值、提升了行业PPI，进一步改善了目标行业企业盈利、提振股价，因此在最近会议重点提出“反内卷”后，市场给出较高的政策预期也顺理成章。那么，对比两次供改政策有什么异同？政策后续可能利好哪些方向？

图：2015-2017年供给侧改革目标行业PPI上行显著

数据来源：Wind，截至2025/7/21

反内卷政策与过往供给侧改革的异同

与2015年供给侧改革类似，当前反内卷政策同样处于产能过剩、价格下行的宏观环境中。2015年，钢铁、煤炭等传统行业产能严重过剩，产品价格与行业利润跌入谷底；如今，光伏、汽车等新兴行业也因产能过剩陷入“内卷式”竞争，企业利润空间被不断压缩，两次改革均在CPI、PPI同比负增，通缩压力较大的背景下展开。

图：2015年、2025年都处于价格下行的宏观环境中

数据来源：Wind，截至2025/7/21

但随经济发展阶段与主要增长引擎的切换，本次反内卷与十年前的供给侧改革在涉及行业上有较大差异，除上游工业资源品外也向光伏、汽车等行业延展。行业结构差异也在产业链覆盖范围、企业所有制结构等方面造成不同：本次反内卷囊括更多产业链中下游环节，电力设备、新能源等行业国央企成份占比较低（约四分之一），这为本次的产能出清、产业整合提出较高的要求与新的挑战，通过市场化机制自发整合的落地节奏较十年前或更为缓和。

反内卷政策对行业的影响

从短期来看，反内卷政策的实施，促使行业协会积极行动，引导企业自律减产。例如，7月起国内十大光伏玻璃厂商决定集体减产30%，这有助于阶段性收窄供需缺口，缓解产品价格下跌压力，稳定企业经营状况。在市场表现上也有所反映，7月1日至7月21日，反内卷目标行业电力设备板块上涨5.8%，钢铁板块上涨13.3%。

从行业角度，光伏、汽车可能是潜在的利好方向。从集中度与亏损比例看，光伏与汽车横向对比集中度较高、亏损比例较大，更具有进行产业整合出清的能力与意愿。且政府补贴较高的行业中，2025年一季度光伏、汽车补贴边际下行最为明显，一方面反映出政策倾向，一方面补贴边际减少也推动其通过市场化方式进行整合。对于上游工业资源品，则由于中下游环节去产能反而压制对上游需求，短期内价格可能承压。

除供给侧政策外，后续会给出需求侧政策跟进的方向值得关注。回看供给侧改革1.0，其可以成功消纳上游资源品过剩产能同样得益于货币化棚改后地产基建的二次需求爆发。对于地产基建方向，7月15日城市工作会议对于棚改、城中村改造表述较为温和，偏向于稳步存量改造，相应的财政支出与实际落地节奏偏长期，坚持房地产新发展模式可能意味着政策不会再以地产作为刺激经济的主要工具。而本次反内卷若遵循与供给侧改革1.0相似的逻辑，后续需关注新质生产力相关行业中，政策后续在需求侧同步推出政策的方向。

反内卷政策下核心资产的布局价值凸显

目前市场仍处于“强预期”驱动环境，供给出清与盈利改善的节奏需持续观察验证，但从长周期配置角度看，当前核心资产已具备较好配置价值，这一判断主要基于以下资产质量与资金面的双重支撑：

从资产质量来看，核心大盘资产作为各产业龙头企业，具备较强的抗风险能力与稳定的盈利状况，在产能出清的大方向下，龙头公司具备更强的韧性。从资金流向看，市场波动加大时，增量资金也往往优先流入核心资产。

从净资产收益率（ROE）数据来看，作为大、中、小盘代表指数的中证A500、中证500与中证1000指数的长期表现差异显著，中证A500指数的ROE水平持续领先，彰显出大盘资产的盈利韧性优势。

图：从净资产收益率ROE（%，TTM）看，大盘韧性更强

数据来源：Wind，截至2025/7/21

从资金端来看，7月11日财政部宣布对险资实施三年以上长周期考核，有望引导万亿级增量资金逐步入市。历史经验表明，长线资金入场往往会改变市场波动特征，推动估值体系从"博弈型"向"配置型"转变。同时，全球流动性环境正在转向——美联储7月31日议息会议降息概率较高，若落地将显著全球市场流动性；叠加美国"大而美"法案加速弱美元周期，国际资本对中国资产的再配置动力持续增强。资产质量较佳的核心资产则更为受长线资金与国际资本的青睐。

具体到投资标的，中证A500指数兼具传统与新兴经济特征——既涵盖金融、消费领域龙头企业，直接受益于险资等长线资金入市；又覆盖医药、新能源等高成长赛道，可分享"AI+制造"的新兴增长红利，其分散化的行业配置亦能有效降低投资风险；而作为成长类大盘标的，创业板指处于低估值区间、反内卷目标行业光伏与新能源含量高，会受益于产业整合后的盈利提升与估值修复，在流动性宽裕、市场风险偏好提升的环境中也弹性较好。低费率的A500ETF易方达（159361）及其联接基金A/C（022459/022460）、创业板ETF（159915）及其联接基金A/C（110026/004744）为投资者把握经济复苏与产业升级双重红利，配置全市场核心资产与成长风格核心资产提供了便捷工具。

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