文|海山

来源|博望财经

“高端国货”化妆品品牌林清轩IPO进程备受市场关注。

近日，港交所披露文件显示，上海林清轩化妆品集团股份有限公司（以下简称“林清轩”）更新招股书，继续冲刺港股上市。

资料显示，这次重新递交的招股书，距离上一次申请因超期“失效”仅隔了一天。2025年上半年林清轩营收超过10亿元，毛利率更是超过八成，但其研发费率仅1.7%，且业绩增长高度依赖“山茶花精华油”这一大单品，还存在营销费用高企的情况。

林清轩到底是一家怎样的公司？此次赴港IPO能如愿上市吗？

01

产品毛利率超过80%

林清轩创始于2003年，2008年在上海开出首店，2016年品牌定位转型为聚焦山茶花油的中国高端化妆品品牌。产品包括精华油、面霜、乳液及爽肤水、精华液、面膜、防晒霜、其它化妆品等。

近年来，林清轩业绩增长迅速。招股书显示，2022年至2025年6月末，公司实现营收分别为6.91亿元、8.05亿元、12.1亿元和10.52亿元；同期净利润分别为-593.1万元、8451.8万元、1.87亿元和1.82亿元。不难看出，2025年上半年的净利润已逼近2024年全年水平。

来源：招股书

精华油类产品始终是林清轩最主要的收入来源，长期占比超过30%。且依赖度还在上升。招股书显示，2022年至2025年6月末，精华油产品收入占比分别为31.5%、35.3%、37%、45.5%。相比之下，面霜、乳液及爽肤水等其他护肤品类的销售占比仍存较大提升空间。

来源：招股书

精华油产品毛利率也十分可观。2022年至2025年上半年，林清轩精华油产品的毛利率分别为81.7%、84.6%、85.3%和86.2%，而其他国货品牌如丸美生物、珀莱雅和贝泰妮在2025年上半年的毛利率分别为74.60%、73.38%和76.01%。

为何林清轩的毛利率如此高呢？离不开产品高定价带来的持续溢价。

首先是高定价策略。林清轩定位高端国货护肤品品牌，其通过讲东方红山茶花原料故事，营造稀缺性和价值认同，获取高定价基础。这种策略在高端护肤品领域较为普遍，如海蓝之谜、娇兰、乔治阿玛尼等品牌，均是通过原料故事和科技背书营销稀缺性与神秘感。

其次，林清轩的毛利率高除了定价高之外，还跟自建产能有关。招股书显示，林清轩与多个山茶花种植基地订立长期独家供应协议，并在上海运营两个生产基地，构成生产基础设施的支柱。

不过，高毛利率背后是营销投入高企。2022年至2025年上半年，销售及分销开支分别为5.09亿元、4.85亿元、6.88亿元、5.81亿元，占营收的比例分别为73.7%、60.2%、56.9%、55.2%。其中，公司营销费用呈增长趋势，分别为2.08亿元、1.87亿元和3.65亿元、3.61亿元，分别占同期总营收的30.1%、23.23%和30.17%、34.3%。

与之形成鲜明对比的是，林清轩研发投入不算高。2022年至2025年上半年，公司研发成本分别为2112万元、1974.5万元、3040.4万元和1803.2万元，累计8930.1万元,研发费率分别为3.06%、2.45%、2.51%、1.71%，呈下降趋势。

02

核心赛道面临增长“天花板”

大单品策略是国产护肤品集团常见扩张方式，如珀莱雅红宝石、薇诺娜特护霜等，都是大单品战略的成熟运用。该战略也有效带动了林清轩精华油类产品销量增长。

自2014年首款山茶花精华油问世，便成为“营收压舱石”，连续11年稳居国内面部精华油销量榜首，也是该品类中连续8年零售额超1亿元的唯一产品。凭借此，其在“以油养肤”细分赛道占据消费心智，实现跨越式增长。

林清轩亦在招股书中表示，公司产品组合的核心是标志性的山茶花精华油，截至2025年6月30日，自推出以来已累计销售逾4500万瓶。

然而，林清轩依赖的核心赛道也面临增长“天花板”。灼识咨询数据显示，虽然高端抗衰及紧致产品市场规模将从2024年的594亿元增长至2029年的1555亿元，复合年增长率达21.1%，但中国面部精油市场到2029年规模仅能达到139亿元，远低于综合性护肤赛道。与此同时，该细分市场增速已现放缓迹象，2019至2024年复合增长率达42.8%，而2024至2029年预计将降至21.3%。

来源：招股书

并且，除核心精华油外，面霜、精华水等其他产品线收入占比最高未能超过16%，公司始终未能孵化出第二款10亿级单品。反观雅诗兰黛，其小棕瓶热销的同时，白金线、胶原霜等五大系列均形成10亿级业务，风险分散能力远超林清轩。

渠道方面，林清轩早期以线下门店起家，近年来线上渠道增长迅猛。线上收入从2022年的3.12亿元增长至2025年上半年的6.88亿元，占总营收65.4%，但其线下仍占据可观的市场份额。

截至2025年6月30日，林清轩在全国拥有554家门店。其中超过95%的门店位于购物商场根据灼识咨询的资料，按门店总数计算，林清轩在中国高端护肤品牌中排名第一。从收入结构看，直营店营收占大头，2025年上半年达2.53亿元，门店合作伙伴渠道收入仅为3236.1万元。

在招股书中，林清轩仍“优先以线下渠道的战略扩张作为品牌发展的基石”。未来计划在一二线城市加密门店布局，强化高端品牌形象，渗透大众护肤品细分市场。不过，其线下扩张也并非一帆风顺，如2023年开放加盟未达预期，2024年加盟店关店率达28.1%，目前已停止加盟，且扩张与高端定位的协调性待观察。

03

未来“增长故事”面临挑战

林清轩致力于打造高端护肤品牌。在招股书中，其对“高端护肤品牌”有明确界定：产品价格较行业平均至少高50%；拥有优异品牌形象且具备进入高端零售渠道的能力，同时具备研发护肤技术和核心成分。

根据灼识咨询的数据，林清轩也是2024年国内Top10高端护肤品牌中唯一的国产品牌，

来源：招股书

国货品牌要从“价格高端”迈向“价值高端”，需完成核心技术自主化突破，建立完整功效验证体系，构建高端品牌叙事与用户体验闭环，让消费者认可“贵得有理”。

目前，林清轩品牌矩阵单一，对主品牌依赖严重，2025年上半年主品牌营收占比超99%，其他新兴品牌收入占比极低。为此，其计划孵化以芳香疗法为基础的情绪护肤品牌，拓展“以油养妆”等新品类，还拟战略收购上游原材料供应商及互补型护肤品牌，增强供应链韧性、扩充品牌组合，但尚未物色到目标。

在品牌传播上，林清轩过度依赖创始人IP，创始人孙来春频繁在公开场合“炮轰”国际高端品牌，还曾在直播间喝下化妆水，这类事件虽能制造话题，但与林清轩试图构建的“高端国货”形象形成反差。一旦个人言行有争议，风险将外溢至品牌。

对于产品创新，林清轩虽推出多款新SKU，但研发投入在国货美妆企业中垫底，研发费率低，且过分集中于山茶花相关产品，影响产品推新速度与量产规模。

资本市场上，林清轩颇受青睐。2021年完成A、B两轮融资，估值突破30亿。上市前创始人孙来春为第一大股东，雅戈尔时尚、碧桂园创投等为外部股东。

据《山东商报》报道，创始人孙来春在上市前已套现数千万元。今年5月，孙来春在首次递交招股书前夕通过股权转让套现了2257.93万元。