10月15日，九目化学在北交所更新了上市申请审核动态，公司已收到第一轮审核问询函。这份问询函包含四大类共计12个问题，涉及业务与技术、公司治理与独立性、财务会计信息与管理层分析、募集资金运用及其他事项。

作为A股上市公司万润股份（002643）的控股子公司，九目化学此次IPO计划募资11.5亿元，这一规模或将使其成为北交所新的“募资王”。

然而，公司面临的关联交易公允性质疑、业绩可持续性、客户集中度高风险等问题，成为其上市之路必须清除的障碍。

独立性、应付账款异常与控股股东业绩波动受疑

九目化学是否真正独立于控股股东万润股份，成为北交所问询的重点。

招股书显示，2022年至2024年及2025年一季度（简称“报告期”），九目化学与万润股份之间存在多种关联交易。公司向万润股份采购原材料，金额分别为1504万元、2580万元、1386万元和201万元，占同期营业成本的比例分别为3.82%、4.95%、2.62%和1.64%。

此外，双方还存在少量销售业务，以及代收电费、食堂就餐等关联交易事项。

2024年8月28日，九目化学与万润股份签署《专利实施许可合同》，万润股份将其拥有的3项专利授权许可公司实施。

关联交易付款安排也引发监管关注。据披露，2024年和2025年1-3月，九目化学对大股东万润股份及关联方的采购金额分别为2266万元、657万元，但应付账款余额却分别达2472万元和1080万元，应付账款余额甚至超过了当年采购金额。

在2025年1-3月的前五大原材料供应商中，只有大股东万润股份进入应付账款余额前五名，其他4名非关联方均未进入该名单。

控股股东经营业绩大幅波动也为九目化学的独立性蒙上阴影。公开资料显示，九目化学控股股东万润股份2022年至2024年度实现归母净利润（扣除非经常性损益前后孰低值）分别为7.14亿元、7.18亿元及2.02亿元，最近一年同比下降71.87%。

而同期九目化学的净利润却增长21.14%，与控股股东合并口径利润变动趋势完全相反。

北交所要求说明万润股份控制或参股的全部企业的股权结构图，上述企业的主营业务、与公司的关系、报告期的经营情况；说明公司业绩与控股股东合并层面业绩变动相反的原因及合理性。

业绩可持续性存疑，高客户集中度与坏账计提问题突出

九目化学的业绩可持续性是北交所关注的另一重点。

尽管2022年至2024年间，九目化学营收从7.06亿元增长至9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元，但这一增长趋势在2025年上半年出现逆转。

根据审阅报告，2025年1-6月，九目化学营业收入下降23.10%，扣非净利润下降33.47%。公司解释称，主要原因是“下游客户上半年阶段性订单分布同比减少所致”。

监管要求公司结合消费电子、化工行业周期性，相关化工材料价格周期变化情况，说明其业绩增长是否具备可持续性。

高客户集中度是九目化学面临的另一大风险。报告期内，公司向前五大客户的销售收入占营业收入的比例始终保持在70%左右，2024年甚至高达77.45%。

更值得关注的是，2022年以来，公司第一大客户一直是三星SDI。2024年，九目化学对三星SDI的销售金额达到4.56亿元，占其当年总营收的比重高达47.4%，已十分接近50%的“重大依赖”监管红线。

公司境外销售占比高，近年保持在82.15%至92.69%，主因OLED 终端材料市场主要由三星 SDI、杜邦等境外知名企业主导。监管要求公司说明境外主要客户的产品类型与销量，生产周期、收入确认周期及相关收入确认证据，并提供回款情况。

应收账款坏账计提的合理性也受到质疑。

公司各期应收账款余额分别为7920万元、1.13亿元、1.04亿元、1.21亿元，整体呈增长趋势，其中6个月以内应收账款占比各期均超90%，坏账计提比例为0。

九目化学将应收账款组合分为海外客户组合、其他客户组合、万润股份合并范围内公司组合，坏账计提比例存在明显差异，其中万润股份合并范围内公司组合不同账龄坏账计提比例均为0。

经营现金流大幅下滑更令人担忧。2025年1-6月，九目化学经营活动现金流量净额为8318.98万元，去年同期为1.90亿元，同比下滑56.31%。

产能扩张与研发费用增长的合理性存疑

九目化学本次IPO计划募资11.50亿元，其中10亿元将用于OLED显示材料及其他功能性材料项目（二期），1.5亿元用于研发中心建设项目。

但募集资金必要性受到质疑，因为公司在报告期内的产能利用率并不高，且呈下降趋势。

数据显示，公司产能利用率分别为108.54%、68.08%、76.58%以及74.24%。在产能利用率不高的情况下继续大规模扩产，其合理性自然成为问询焦点。

九目化学在招股书中解释，2022年末公司基地一期转固，导致2023年全年产能同比2022年增长，由于基地一期投产对公司生产能力提升较多，2023年公司产能利用率有所下降。

监管机构要求公司结合基地一期的建设情况与产能利用情况，说明大规模产线建设是否符合行业发展趋势，并分析未来是否存在产能闲置、资产闲置的风险，以及对公司正常运营的潜在影响。

此外，九目化学的研发费用增长也受到关注。报告期内，公司研发费用分别为5877.75万元、6560.83万元、8303.21万元和1652.84万元，占营业收入比例分别为8.33%、7.47%、8.63%和7.94%。

值得注意的是，九目化学仅有研发人员而缺乏技术人员。截至2024年末，公司研发人员为231人，占员工总数的21.17%。相比之下，可比公司瑞联新材将研发与技术人员分开列示，截至2024年末，瑞联新材的研发与技术人员总数为403名，其中研发人员为349名。

监管机构因此要求公司说明研发人员与生产人员的划分标准，是否存在非全职研发人员，并进一步阐明相关职工的研发贡献、薪酬归集情况及控制措施。

随着审核的深入，九目化学如何回应监管关切，投资者拭目以待。