文/瑞财经 杨宏彬

以金针菇起家的王健坤，曾被誉为“蘑菇大王”。

2011年，王健坤创立了万辰集团的前身，专注于食用菌的产业化种植，主要产品包括金针菇、白玉菇、蟹味菇、海鲜菇等。2021年，万辰集团（300972.SZ）以“食用菌第一股”身份登陆创业板。

万辰集团曾经是外资超市首选的菌类供应商。在登陆创业板前，公司4.5亿的营收便可创造超9000万元的净利润，净利润率超20%。而上市当年，公司的营收及净利润出现下滑，尤其是净利润，降幅达到了75.61%。

或是因此，万辰集团走上了转型的道路。2022年，通过收购整合好想来、来优品、吖嘀吖嘀、老婆大人等品牌，组建起量贩零食业务。

万辰集团的转型效果非常显著。2023年，公司的收入就超过90亿元，而2024年，万辰集团的收入高达323.29亿元，是2022年的59倍。今年上半年，万辰集团的净利润更是达到了8.61亿元，超过2024年全年。

今年9月，万辰集团带着爆发式增长的零食业务，冲刺A+H股上市。而主导这次上市的人物已不再是王健坤，而是他的姐姐与儿子。

01

递表前实控人家族曲线套现

一致行动协议到期断续

万辰集团成立于2011 年12 月，2014年6月变更为股份有限公司，变更完成后，由福建农开发、漳州金万辰及王泽宁分别持有60.00%、30.00%及10.00%。

万辰集团于2015年8月在新三板挂牌，并在2020年3月准备冲刺深交所，公司因此于2021年1月自新三板摘牌。

2021年4月，万辰集团登陆深交所，发行3837.5万股A股，每股7.19元，募资净额2.29亿元。发行完成后，万辰集团由福建农开发、漳州金万辰及王泽宁分别持有26.68%、19.50%及5.08%。

2024年3月21日，万辰集团向王泽宁定向增发1769.91万股A股，每股11.30元，募资净额约1.94亿元。当日万辰集团收于31.95元/股。

今年8月，也就是递表前不久，万辰集团抛出一份重大资产重组方案：以13.79亿元收购南京万优49%的股权。

事实上，万辰集团本就控制着南京万优51%的股权，并将其并入报表。收购完成后，万辰集团合计持有南京万优75.01%的股权。其表示，收购南京万优少数股权完成后，将进一步提升上市公司归母净利润。

万辰集团这笔收购的溢价是很高的。截至今年5月末，南京万优的股东全部权益账面值为4.25亿元，但评估值达到了29.97亿元，增值率达到605.46%。

淮南盛裕与淮南会想为万辰集团此次交易的对手方。淮南盛裕由周鹏、李孝玉夫妇持有，周鹏为南京万优的高管；淮南会想则由万辰集团的副总经理杨俊全资持有。

淮南盛裕、淮南会想分别向万辰集团出售南京万优45.08%、3.92%的股权，价格分别为12.69亿元及1.1亿元。但这些钱最终是落不到周鹏夫妇及杨俊手中的。

与收购事项同步进行的，是周鹏向万辰集团股东收购股份以及杨俊在二级市场购买万辰集团股份。

福建农开发、漳州金万辰、王泽宁及张海国将向周鹏转让万辰集团989万股股份，每股128.30元，总价刚好是12.69亿元。其中福建农开发、漳州金万辰、王泽宁转让股份的价格合计为11.37亿元。

截止递表，福建农开发由王泽宁、王丽卿及陈文柱持有，漳州金万辰由王泽宁、王丽卿合计持有91%。人物关系上，王丽卿是王泽宁的姑姑，陈文柱是王丽卿的表弟。

换言之，周鹏转让股权所得款项，大部分将曲线流回王泽宁家族手中。股权转让日为8月11日，当日万辰集团收于161.75元/股，前一交易日万辰集团收于160.37元/股。王泽宁家族及张海国转让股权价格打了个八折。

收购股份后，周鹏夫妇还要将万辰集团6.55%的股份表决权委托给王泽宁，时间长达20年。但截止万辰集团递表港交所，收购还未完成，股权委托尚未生效。

杨俊则是要在未来12个月内购买万辰集团股票，购买金额不低于本次交易中淮南会想所得金额。万辰集团递表前，杨俊已经购买了1.11亿元的股票。

截止递表，万辰集团由福建农开发、漳州金万辰、王泽宁、王丽卿分别持有17.46%、13.14%、13.66%、0.07%。福建农开发、漳州金万辰股权结构如上文所述。

此外，2024年11月，彭德建夫妇将万辰集团2203.89万股股份（截止递表约占公司总股本的11.75%）的表决权委托给王泽宁行使。

王泽宁、王丽卿及陈文柱曾于2015年2月订立一致行动人协议，但在今年4月，一致行动协议已经到期。

港股招股书将王泽宁、王丽卿、陈文柱、福建农开发及漳州金万辰列为万辰集团控股股东，控股比例56.08%。万辰集团2025年中期报告显示，公司实控人为王泽宁。

02

90后二代上位总经理

多数非独董为实控人家族成员

除独立董事外，万辰集团的董事会成员几乎都来自王泽宁家族：王丽卿担任董事长、执行董事，王泽宁担任执行董事兼总经理，林该春（王泽宁母亲）、陈文柱担任非执行董事。

万辰集团的董事长原为王健坤，他是万辰集团的创始人，也是王泽宁父亲，林该春的丈夫。今年7月，王健坤辞去了董事长职务，而在4个月前，万辰集团曾公布了王健坤被留置、立案调查的消息。直至今年5月底，王健坤才被解除留置措施，恢复正常履职。

王泽宁是家族中学历最高的成员。他今年32岁，2016年4月取得美国密歇根大学经济学学士学位，2019年2月取得美国哥伦比亚大学理学硕士学位。除他外，担任万辰集团董事的其他王氏家族成员均为大专以下学历。

王泽宁本科还没毕业时，就已经加入了万辰集团，担任董事。招股书提到，他最卓越的贡献是带领万辰集团初步拓展至零食饮料零售业务，并自此监督该业务分部实现卓越增长。

王泽宁于2017年3月起担任万辰集团副总经理，今年7月升任总经理，一个月后获任执行董事。而万辰集团原副经理为王丽卿。

除王丽卿与王泽宁外，万辰集团还有一名执行董事，名为李博，他并非王氏家族成员，于2012 年 10 月加入万辰集团，现还担任副总经理；职工代表董事。

李博的专业是与万辰集团原本的核心业务相关的。2023年以前，万辰集团的核心业务为食用菌。

李博本科及研究生学的分别是生物技术与遗传学，他曾参与编写《中国食用菌菌种学》及《食用菌工厂化栽培实践》等学术刊物，并作为主要起草人之一，参与制订《金针菇工厂化栽培技术规范》。

万辰集团其余的高管还包括财务总监、董事会秘书兼副总经理蔡冬娜，副总经理兼技术总监王松、副总经理杨俊。

王松同样是食用菌业务方面的人才，曾参与过多个省级的食用菌科研项目。2012 年7 月取得福建农林大学微生物学理学硕士学位后，王松便加入了万辰。

杨俊则是今年7月才被提拔为万辰集团副总经理的。他于2022年12月加入万辰集团，加入前，他于安徽盛亨食品科技有限公司（安徽盛亨）任总经理。

安徽盛亨目前的实控人为周鹏，持股比例94%，而剩下6%的股权在杨俊手中。上文提到，万辰集团曾在递表前向周鹏夫妇及杨俊收购南京万优股权。

03

加盟店闭店数量逐年增长

向实控人父亲采购7.53亿元

万辰集团现为一家规模零食饮料零售企业，旗下零食品牌包括全国性品牌好想来及区域性品牌老婆大人。

根据灼识咨询的资料，以零食饮料的GMV计，好想来在2024年位列中国零食饮料零售品牌榜首，同时也是全国首个门店数量突破10,000家的量贩零食饮料零售品牌。

2022年-2024年，万辰集团的收入分别为5.49亿元、92.94亿元、323.29亿元，3年时间翻了近59倍。2025年上半年，万辰集团收入225.83亿元，同比增长106.89%。

如上文所述，万辰集团是2022年转型做零食的。当年，公司的主要收入还是来自原本的食用菌业务，业务收入占比总收入的87.9%，零食业务收入占比12.1%。

2023年起，万辰集团主要收入来自零食，并实现收入大幅增长。2023年-2025年上半年，公司来自零食的收入占比分别为94.2%、98.3%、98.9%，剩余收入来自食用菌。

万辰集团零食收入的暴增得益于门店的快速增长。2022年末-2024年末，公司门店数量分别为232家、4,726家、14,196家，截止今年6月末再增至15,365家。其中，好想来品牌门店数量分别为232家、3,841家、13,181家及14,334家。

万辰集团的门店主要是以加盟店为主，各期末，好想来加盟店的数量分别为160家、4,560家、14,098家及15,275家，占比门店总数的69.0%、96.5%、99.3%、99.4%。

但万辰集团加盟店的闭店数量是逐年增长的，各期分别为3家、75家、208家及290家。今年上半年的闭店数量已经超过前三年总和。

伴随门店数量的增长，万辰集团的订单数出现暴增。2022年-2024年，万辰集团订单数量分别为60万单、3.06亿单、11.98亿单，而今年上半年，万辰集团订单数量已经达到10.2亿单。

万辰集团并不依赖主要客户及供应商，但存在向关联方采购的行为。

2022年-2025年上半年，万辰集团向含羞草食品集团采购食品及零食产品金额分别为869万元、1.41亿元、4.41亿元、1.62亿元，合计约7.53亿元。招股书指出，含羞草食品集团由王健坤100%持有。

2023年，万辰集团向宁波成绩贸易有限公司的采购金额高达10.11亿元，天眼查显示，该公司由袁振勤、马振敏持有，袁振勤为万辰集团子公司董事，二人曾于2024年8月获得过万辰集团的股权激励。

04

2023年出现亏损

2025上半年净利润超2024全年

2022年-2025年上半年，万辰集团的毛利率分别为1.1%、9%、10.7%及11.4%。公司之所以将业务重心转型零食，或与食用菌的毛利率有关。

万辰集团食用菌业务各期的毛利率分别为-0.8%、0.8%、1.3%及1.9%。而零食业务各期毛利率分别为14.4%、9.5%、10.9%、11.5%。

将业务重心转至零食后，销售及营销开支成为了万辰集团最主要的开支，各期分别为1973.5万元、4.34亿元、14.31亿元、6.97亿元。同时，公司的行政开支也有明显提升，各期分别为3766.9万元、4.77亿元、10.53亿元及6.85亿元。

万辰集团销售及营销开支与行政开支最主要的构成均为员工薪酬。而2024年，万辰集团销售及营销开支下的业务拓展费用达到了3.34亿元，上年同期为847.9万元。2025年上半年该费用为1.43亿元。

招股书指出，万辰集团的业务拓展费用主要与支持加盟店的开业、迁址及翻新有关。

万辰集团的借款利息也增长较快，2022年-2024年分别为378万元、1686万元、3260.2万元，今年上半年，万辰集团的借款利息为2124.3万元，同比增长51.68%。

2023年，万辰集团的销售及营销开支、行政开支合计已经超过毛利，公司因此出现亏损，亏损额为1.76亿元。而2022年、2024年、2025年上半年，万辰集团的净利润分别为6785.3万元、6.11亿元、8.61亿元。净利润率分别为12.4%、1.9%及3.8%。

万辰集团的运营活动现金流一直保持净流入，流入金额分别为1.02万元、10.08亿元、7.77亿元及13亿元。在出现亏损的2023年，公司依然有大量的运营活动现金净流入。

2022年-2024年，万辰集团的融资现金流一直保持净流入，流入资金1.24亿元、2.68亿元、3.36亿元，新增计息借款为主要流入项，各期流入资金2.66亿元、5.98亿元及11.06亿元。今年上半年，万辰集团新增计息借款流入资金7.42亿元。

截止今年6月末，万辰集团的计息借款为13亿元，其中流动部分为9.34亿元。同期末，公司在手的现金及现金等价物为33.58亿元，足以覆盖短期借款。

附：万辰集团上市发行中介机构清单

联席保荐人：中国国际金融香港证券有限公司、招商证券（香港）有限公司

法律顾问：Davis Polk & Wardwell、国浩律师（北京）事务所

申报会计师：富睿玛泽会计师事务所有限公司